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不斷進取的福耀玻璃(3606.HK),還有多大成長空間?,中國建材網,cnprofit.com
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不斷進取的福耀玻璃(3606.HK),還有多大成長空間?
2021年01月07日    閱讀量:1542    新聞來源:中國建材網 cnprofit.com  |  投稿

不斷進取的福耀玻璃(3606.HK),還有多大成長空間? 中國建材網,cnprofit.com

2020年10月30日,福耀玻璃(下稱福耀)發布了公司三季報,數據顯示,前三季度營業收入137.76億元,同比下滑11.88%;凈利潤17.2億元,同比下滑26.58%;凈利率12.49%,同比下滑20.1%。


但這份在過去肯定會導致股價下跌的業績報告,卻在今年新冠肺炎疫情導致行業大幅衰退的背景下,還算過得去。

 

自2018年開始,國內汽車市場遇冷,銷量出現下滑,當年汽車銷量總計2808萬輛,同比下降2.76%中國建材網cnprofit.com。作為中國汽車玻璃行業的絕對龍頭,市場份額為61%的福耀也迎來了困難時期,但好在美國項目運營效率提升,業績扭虧為盈,公司整體收獲頗豐。2018年,扣除出售福通、變賣廠房等非經常性損益后,公司經營利潤為31.58億元,保持了0.29%的微增長。

 

到了2019年,本以為會出現復蘇的汽車市場進一步惡化,產銷分別完成2572.1萬輛和2576.9萬輛,分比下滑7.5%和8.2%。福耀2019年業績受到嚴重影響,凈利潤28.98億元同比下降29.66%,扣除非經常性投資收益的凈利潤同比下降8.23%。

 

2020年新冠疫情爆發,經營重資產工業用產品的福耀玻璃,首當其沖遭受重創,國內工廠停工,海外訂單推遲,巨大的資本投入和資產維護費用,需要消耗龐大的現金流,而產品滯銷讓福耀資金只出不進。前途一片渺茫,悲觀情緒蔓延。

 

面對一系列困境,福耀并沒有被打倒,穩健經營,并最終盼到了曙光。隨著國內疫情得到逐步控制,復工復產,加上政府一系列刺激汽車行業發展的政策出臺,福耀2020年保持了盈利,各項經營指標仍遠超同行,股票也迎來了大漲,市值突破了1000億。

 

但外部因素還是把福耀玻璃的凈利潤壓到了低點,2020年公司前三季度凈利潤僅為17.23億,處于周期性底部。目前股價對應的市盈率已突破40倍,創近十年新高。一旦汽車行業回暖,公司業績會出現反彈,市盈率也會相應下降。

 

面對復雜的經濟形勢,投資者想要了解兩件事情,第一,福耀玻璃的業績反彈幅度會有多大?第二,身為汽車玻璃行業的龍頭企業,全球市場份額達23%的福耀玻璃的成長空間還有多大?


首先,我們需要對福耀玻璃有一定的了解,包括福耀玻璃的成長經歷,所處行業的競爭格局,以及公司的核心競爭力。這要從30年前的一家小工廠——高山異形玻璃廠說起。


1976年,福耀玻璃的創始人曹德旺,還是福清市高山鎮異形玻璃廠的一名采購員。從小胸懷大志的他沒有甘心從事簡單的采購工作,總是試著尋找新的出路。隨著企業承包制政策的推出,1983年曹德旺看準時機承包了自己工作的這家年年虧損的鄉鎮小廠,改制做起了水表玻璃。

 

曹德旺擁有杰出的管理能力,加上當時水表玻璃市場正處于蓬勃發展階段,工廠在短短一年內就扭虧為盈,并在后續幾年占領了全國90%以上的市場份額,曹德旺成為了中國水表玻璃大王。

 

閑暇之余,曹德旺就經常去旅游,有一次在武夷山游玩時買下了一根拐杖,準備回來當禮物送給母親,不料在坐車回家時拐杖刮到了客車的擋風玻璃,引起了司機的不滿,“老曹你可要小心啊,別把我的車玻璃碰碎了,好幾千塊一片呢”。

 

曹德旺收了收自己的拐杖,心想這是欺負我不懂行嗎,那玻璃成本只要幾十塊,怎么會要價上千塊?我就是做玻璃的??!回來后曹德旺開始四處打聽,發現國內的汽車玻璃市場都被日本壟斷著,成本只要幾百塊的玻璃,真的被賣到上千元。

 

或許是打心眼里的民族意識起到了作用,又或許是被高利潤的生意所誘惑,總之從那時起曹德旺就暗暗下定決心,“一定要為中國人造一片自己的汽車玻璃”。因為之前承包玻璃廠賺了不少錢,所以曹德旺花巨款購買了圖紙、設備等一系列制造汽車玻璃所需的器材。1985年曹德旺的汽車玻璃生產線正式投產,因為成本低,售價也低,很快就替代了進口汽車玻璃,四個月賺了七十多萬,1987年,福耀玻璃有限公司正式成立。

 

福耀經營優異,被選為上市試點企業,并于1993年成功上市。當然人非圣賢孰能無過,上個世紀90年代,多元化浪潮席卷全國,很多企業還沒有掌握西方先進的管理思想,盲目進行主營業務之外的嘗試,福耀也不例外。上市后的福耀玻璃先后涉足過裝修公司、加油站、配件公司、高分子公司、金融領域等。特別是福耀工業村項目,共投資4.8億元巨款,而公司對房地產開發行業并不熟悉,該項目一度使公司深陷泥淖。

 

直到1996年,公司才將福耀工業村剝離出上市公司,關停裝修公司,轉賣了加油站等業務,確立了“以主營汽車安全玻璃及相關工業作為發展方向”的戰略定位。為了更好的發展,公司找到了全球汽車玻璃龍頭企業圣戈班進行戰略合作。

 

1996年,圣戈班以1500萬美元受讓香港兩家股東持有的福耀玻璃42%股權,并和福耀玻璃成立合資公司萬達汽車玻璃有限公司。該項目總投資6.4億元,圣戈班占51%,福耀占49%。雖然這次合作在三年之后宣布告吹,但對福耀的意義非常重大,可以說是公司的轉折點。通過這次合作,福耀引進了技術和管理經驗,建成了現代化的萬達汽車玻璃廠,并先后通過了美國QS9000標準、德國VDA6.1質量管理體系認證,經營管理水平和生產能力發生質的躍變,而且圣戈班承諾五年之內不再進入中國市場,這為福耀快速占領市場創造了時間條件。

 

為了更有效的降低成本,保證產品質量,公司開始嘗試發展汽車玻璃上游業務,著眼點就是汽車玻璃的重要原材料“浮法玻璃”,其在汽車玻璃制造成本中占比約 35%。2003年,公司投資16億元在福清興建浮法玻璃項目,該項目引進美國PPG公司優質浮法玻璃生產技術和設備,建設3條日熔化量600噸的高檔汽車級浮法玻璃生產線。2005年三條生產線均投產,公司又陸續在國內外汽車玻璃生產基地附近均建了浮法玻璃工廠。正是由于對浮法玻璃的嘗試,開啟了福耀上下游垂直一體化的建設步伐。


經過多年發展,2007年福耀玻璃在國內汽車玻璃市場占有率增長到55%,公司在海外陸續建廠,先在俄羅斯卡盧加州投資2億美元設立汽車玻璃工廠,原計劃產能100萬套,后增加至200萬套。隨后福耀進軍美國,美國俄亥俄州代頓工廠成立,總投資約6億美元,設計產能550萬套汽車玻璃。

 

2014年,福耀投資5600萬美元收購PPG公司旗下位于伊利諾伊州的芒山工廠,包括土地、廠房、兩條浮法玻璃生產線設備等,2016年,芒山工廠兩條浮法玻璃生產線均完成升級改造,進入正式生產階段,年產量達28萬噸。

 

2019年,福耀玻璃又收購德國破產的鋁飾條企業SAM,鋁飾條是汽車玻璃下游產品,通過收購SAM不但可以完善企業的垂直一體化戰略,還可以通過SAM開拓歐洲市場,可謂是一舉兩得。

 

至此,曹德旺最初“為中國做一片玻璃”的夢想徹底實現了,福耀不但成為中國汽車玻璃的龍頭企業,還是世界級汽車玻璃龍頭企業。而且公司在長期發展中也積累了超越同行的競爭優勢,為更長遠的發展奠定了基礎。


汽車玻璃行業的主要特征是重資產、技術高,且周期性強,有一定的行業壁壘。

 

高額啟動資金。汽車玻璃行業的啟動資金大,國內一條汽車玻璃生產線通常需要投入2億元,配套的浮法玻璃生產線一條費用高達3億元。在歐洲和美國新建生產線所需投資更高,在歐洲新建年產100萬套的汽車玻璃生產線需要投入4000萬歐元-6000萬歐元,在美國則需要7000萬美元。

 

較長的認證周期。汽車玻璃的制造技術要求高,質量要求嚴苛,產品的認證周期較長,一般造車公司與其配套客戶所簽訂的框架合同的期限,通常涵蓋新車型的整個生命周期,一般介于5至10年之間,主機廠對供應商進入配套體系的審核非常嚴格。

 

較低的收益率。汽車玻璃行業的收益率實在有限,福耀玻璃目前是整個行業收益率最高的企業,在高負債的杠桿助推下,福耀平常年份的凈資產收益率也只在18%左右,凈利率也只維持在15%-20%之間,而2019年另一汽車玻璃龍頭旭硝子,凈資產收益率和凈利率僅為3.9%和1.3%。加上每年必要的資本投入,就更讓一些新進入者望而生畏。

 

因此,汽車玻璃行業新的競爭對手很難進入,基本都是老牌企業的互相廝殺。

 

福耀玻璃的競爭優勢源于“專注”。


目前全球汽車玻璃行業共有四大龍頭企業,分別是旭硝子、福耀玻璃、板硝子和圣戈班,相比于其他三家,福耀玻璃可以說是最專注于汽車玻璃業務的。2019年福耀玻璃汽車玻璃業務在總收入中占比90%,其余業務也都是和汽車玻璃相關的上下游產品。

 

相比之下,旭硝子的汽車玻璃業務占比為25.6%,其余業務包括化學、電子器件、陶瓷制品。板硝子的汽車玻璃業務占比為51.3%,其余為信息電子設備、玻璃光纖和家用玻璃。圣戈班的汽車玻璃業務占比更少,只有7%。

 

由于福耀的業務非常聚焦,所以在經營上更加專注,公司一直努力通過降低成本、提升產品質量來增強其在行業中的競爭優勢。

 

首先是公司的垂直一體化戰略。多年來福耀玻璃一直執行垂直一體化戰略,通過對上下游的不斷拓展,提升效率降低成本。

 

從上游來,因為浮法玻璃是汽車玻璃重要原材料,在成本中占比約30%。公司目前已擁有福清浮法、重慶萬盛、通遼浮法、本溪浮法4大基地10條產線,產能共計141萬噸。2019年公司浮法玻璃自供率已達80%-90%。浮法玻璃的自供,大大降低了采購成本。公司還設有子公司湖南溆浦硅砂、海南文昌硅砂、通遼本溪硅砂,硅砂作為浮法玻璃的重要原材料,有效降低浮法玻璃生產成本。

 

除了原材料,在生產設備上福耀玻璃也能自制。公司旗下子公司福清機械制造公司專注于汽車玻璃生產設備研發、制造與服務,可為公司定制一系列專屬設備,節約成本,提高生產效率,目前該部門為福耀提供了80%以上的自制優質設備,成為公司堅強的后盾。

 

從下游來看,福耀通過收購三峰飾件、福州磨具,并收購SAM,全力構建汽車玻璃配套產品。以SAM鋁條為例,作為汽車車窗裝飾品,公司可以將產品組合后打包進行銷售,降低了生產成本,提高了汽車生產廠家的生產效率。

 

其次是高額資本投入。鑒于汽車玻璃行業典型的重資產特征,想要提升利潤就只能持續的擴張,這需要大量的資本投入。雖然前期的資本投入巨大,但一旦形成壟斷,就會帶來長期穩定的利潤回報。

 

福耀玻璃2018年資本支出與營業收入的比值為17.8%,高于旭硝子的13.0%、板硝子的4.6%和圣戈班的4.0%,公司近年來處于市場擴張階段,經營凈現金流、凈利潤與資本開支基本相當,說明福耀正在通過大量的資本投入維持競爭力、擠壓競爭對手,從而獲得最終的勝利。

 

再次是高額的研發投入。除了資本支出,在研發投入上福耀也毫不吝嗇。近年來汽車玻璃產品迎來消費升級趨勢,全景天窗玻璃、抬頭顯示玻璃、防紅外線玻璃、防紫外線玻璃、低輻射鍍膜玻璃、夾絲加熱玻璃、半鋼化夾層玻璃、天線玻璃等高附加值產品滲透率不斷提升,要求汽車玻璃廠商具備強大的研發創新能力以應對市場變化,因此需要保持較高的研發投入予以保障。

 

公司2014年的研發費用為5.2億元,2019年增長到了8.13億元,2014-2019年復合增速為24.2%。研發費用在營收中占比也一直保持在4%以上,高于旭硝子的3%、板硝子的1.5%和圣戈班的1.1%。高額的研發投入,保證了福耀玻璃的產品質量,使公司走在了技術的最前沿。

 

最后是成本管理意識。福耀玻璃的管理層,通過不斷的學習和引進高效的成本管理方法,在經營中努力降低成本。每年公司都要與主要供應商反復進行價格談判,以達到嚴控成本的目的。據搜狐網報道,福耀某原材料供應商負責人曾表示:“關于產品的價格問題,每一年跟曹先生的福耀集團都有一個針鋒相對的談判,平均要談至少六七.....談到小數點后面第二位,曹總才說就這樣蠻好。這還是因為我們的人民幣只有分,沒有厘?!?/p>


我們可以通過財務指標來印證福耀的競爭優勢。2019年福耀毛利率為37.5%,較此前幾年42%的水平有所下滑,但仍遠高于旭硝子26.5%、板硝子26.2%、圣戈班25.5%。2019年福耀ROE為14.1%,也高于旭硝子3.9%、板硝子10.3%和圣戈班7.1%。

 

利潤率上反映的更明顯,2014-2018年福耀營業利潤率都在19%以上,旭硝子、板硝子都在5%以下,圣戈班在10%以下,旭硝子和板硝子的汽車玻璃業務基本處于盈虧平衡邊緣,到2019年更是下降至2.2%和1.3%。

 

雖然信義玻璃的收益率跟福耀旗鼓相當,但由于其體量過小,全球市場份額只有2%,從資產投入的角度來看遠遠落后于福耀,且汽車玻璃業務只占總業務的27.7%,資源配置上未聚焦于汽車玻璃業務,所以對福耀無法構成威脅。由此可見福耀玻璃目前的競爭優勢算得上全球第一。


國內市場發展前景

 公司國內業務占總營收的50.2%,毛利率為42.67%,市場份額高達61%。雖然福耀正積極進行海外業務的擴張,但國內市場依然擁有巨大潛力。

 

根據前瞻產業研究院提供的數據,中國目前千人汽車保有量為173輛,無論是對比歐美等成熟市場,還是同馬來西亞、俄羅斯、巴西等與中國人均GDP相近的新興市場比較,都存在一定的差距。

 

而汽車在中國人心中一直是剛需,結婚買房買車的思想也早已經根深蒂固。加上目前中國的經濟正處于蓬勃的發展階段,預計未來中國的汽車行業仍有巨大的發展潛力。

 

所以無論是從存量市場,還是新增市場,中國汽車行業的發展空間都非常大,近幾年汽車行業的下滑,只是由于產業周期性特點產生的波動,受疫情影響也會積壓汽車購買需求。2020年4月以來,隨著政策效應不斷釋放,汽車產業呈現快速恢復、持續增長的態勢,1-11月,汽車產銷同比降幅已收窄至3%左右,主營業務收入、利潤總額和增加值同比實現正增長。

 

國家發改委新聞發言人孟瑋預計,2020年全年中國汽車產業總體可恢復到去年水平,其中,增加值等主要經濟指標好于去年,產銷達到2500萬輛左右,與去年相當,新能源汽車產銷超過去年。

 

過去五年(2015-2019)福耀汽車玻璃每平方米價格分別為136.83元、142.79元、150.60元、164.47元、173.8元,年復合增長率約4.6%。國內單車玻璃用量已由幾年前的單車3.3平方米提升到當前的4.05平方米,假設未來幾年國內單車汽車玻璃用量維持4.05平方米不變,對應銷量為2675萬輛,則2021年汽車玻璃市場空間總計應該在234億左右。

 

福耀玻璃在中國的市場份額為61%,那么2021年在國內市場對應的營業收入應該在142.7億左右,同比2019年增長34.9%。同理我們也可以用此方法推算未來十年,福耀玻璃在中國汽車玻璃市場的發展空間。假設未來十年中國汽車行業銷量年化增長為4%,福耀汽車的單價增長為4%,假設汽車玻璃未來的使用量不變,則2030年中國汽車行業銷量為3700萬輛,對應保有量為6.22億。按照玻璃單價267.5元/平方米計算,則2030年中國汽車玻璃市場總額為400.8億,汽車玻璃保有量市場空間應為116.4億,市場總額為517.26億。假設福耀玻璃未來市場占有率維持61%不變,則2030年的營業收入應為315億,同比2019年增長121%。

 

海外市場發展前景

 

福耀玻璃海外營業收入占比已從2010年的29.4%提升到了2019年的49.9%,毛利率為31.32%,海外市場毛利率比國內低,是因為海外大部分業務還處在整合階段,盈利能力不強。

 

目前福耀海外擴展有三個主要目標,分別是美國市場,俄羅斯市場,和通過收購SAM進軍的歐洲市場。

 

①美國市場的發展

 

美國作為僅次于中國的世界第二大汽車市場,戰略地位不可忽視。2016年,福耀在美國建立了代盾汽車玻璃廠(產能550萬套)、和美國芒山浮法玻璃工廠(產能26萬噸為代盾工廠提供原材料)。

 

目前代盾工廠配套北美與歐洲知名主機廠通用、克萊斯勒、大眾、寶馬、奔馳等。在2016年初建時實現營業收入7.3億元,虧損2.9億元,但第二年迅速轉虧為盈實現508.2萬元凈利潤,2018年實現營業收入34.1億元,凈利潤2.5億元,2019年實現營業收入39.1億元,凈利潤1.0億元。美國工廠的毛利率在40%左右,基本與國內相當,優于美國本土企業。

 

受疫情影響美國汽車市場遭受嚴重打擊,截止到2020年10月份汽車銷量同比下滑16%-17%,預計全年汽車銷量將會下降到1550萬輛左右。

 

長期來看,福耀在美國市場的發展空間還是很大的,雖然其成長性不如中國,但汽車保有量是中國的5倍。目前公司在美國市場的份額為19%,擁有超越同行的競爭優勢,預計未來十年很大概率會提升到35%以上,結合價格、銷量方面的增長,預計美國業務未來十年會有三倍以上的發展空間。

 

②俄羅斯市場發展

 

福耀應大眾等邀請于2011年在俄羅斯卡盧加州設立子公司,一期100萬套汽車玻璃工廠于2013年9月建成投產。但由于俄羅斯的經濟持續低迷,該項目一直處在盈虧平衡點附近。但俄羅斯工廠可以輔助SAM進軍歐洲市場,為開拓歐洲市場做鋪墊。

 

③收購SAM進軍歐洲市場

 

SAM曾經是福耀的供應商,福耀給奧迪生產的三條線的汽車玻璃鋁飾的供應商就是SAM,但SAM卻因管理不善加之突如其來的火災事故而破產。由于失去了供應商,福耀無法滿足對奧迪的供應,所以最終在大眾的撮合下,福耀在2019年以5882.76萬歐元收購了破產的SAM。

 

SAM被收購時共有11家工廠,其中德國10家、墨西哥1家,由于廠區分布不合理、生產成本高,公司在管理難度和經營成本上壓力較大。福耀收購SAM的第一步就是對其生產線進行整合,總投入1億歐元,目的是將產品放到兩條生產線上進行生產,目前改造已經基本結束。

 

收購SAM有兩大好處,第一,獲得了鋁條制作的相關技術,從而順利進軍鋁條行業。第二,通過SAM在歐洲的客戶,打開歐洲市場的大門,進軍歐洲市場。


車窗鋁亮飾條是安裝在汽車車窗四周邊緣的,起裝飾和擋風作用的汽車配件,這種鍍鉻裝飾件可以讓車身看起來更為大氣好看,裝飾效果顯著。目前車窗飾條基本配置在中高端車型或同款車的中高配版本。而SAM在鋁飾條表面處理方面具有極強的技術優勢,其陽極氧化表面處理技術ALUCERAM是目前唯一獲得大眾和奧迪認可的鍍層工藝。通過對SAM的收購,福耀迅速進入了鋁條市場。

 

2018年,福耀出資1000萬元在通遼建設精煉鋁廠房,負責鋁飾條生產流程中的精煉鋁流程。之后又以2.24億元收購了曹暉創辦的福建三鋒集團,三鋒集團擁有鋁擠壓成形設備,收購完成后福耀在蘇州又建了一個鋁擠壓工廠,進一步提升鋁擠壓成形產能。公司將鋁飾品制造表面處理和最后一步成型工序放在SAM公司進行。

 

SAM鋁飾條產品單車配套價值約150-200歐元,是汽車玻璃單車配套價值的二至三倍,曹德旺先生在一次采訪中表示,“收購德國SAM等于再造一個福耀集團”。但目前SAM還處于整合階段,短期拉低了福耀的凈利潤,預計2021年SAM業務大概率會脫離虧損。

 

長期來看,鋁飾條業務有很大的發展空間。目前國內鋁飾條的滲透率大約在13%左右,預計2025年滲透率或將達到26%。假設單車配套價值為1500元,則2025年鋁飾條市場規模約為431億元。鋁飾條是汽車玻璃的下游產品,福耀可以運用其銷售鏈條來加速鋁飾條的發展,加上鋁飾條的滲透率不斷增加,預計未來十年,福耀玻璃的鋁飾條業務至少會給公司貢獻70億以上的營業收入。

 

收購SAM還有更大的戰略意義。長期以來歐洲市場一直是競爭對手圣戈班的主場,目前圣戈班在歐洲的汽車玻璃市占率約為50%,福耀一直苦于沒有契機去進行滲透。但通過利用SAM的客戶資源,福耀成功打開了歐洲市場的大門。憑借著福耀的競爭力,一定能在歐洲市場得到發展。特別是疫情過后,在歐洲大部分企業資金不足的情況下,福耀成功進軍的概率將更大。


結合國內外市場的情況,推算福耀玻璃2021年的營業收入約230億,同比2020年增長18%。福耀玻璃凈利潤的增長會更高,同比2020年預計將增長25%。

 

長期來看福耀玻璃的發展沒有遇到明顯瓶頸,公司不但坐擁最具潛力的中國汽車市場,而且專注于海外汽車玻璃市場的擴張。在美國市場占有率的提高、鋁飾條業務的推進,以及未來對歐洲市場的開拓,都將成為福耀的增長點,推動福耀玻璃再創輝煌。



標簽:企業聚焦,產品資訊,玻璃,玻璃制品,汽車輪船飛機玻璃
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